وقتی قرار است شرکتی خریداری شود، اولین پرسش این است: این خرید دقیقاً چقدر پول لازم دارد و پول از کجا می‌آید؟ پاسخ در جدول منابع و مصارف (Sources & Uses) است؛ جدولی ساده در ظاهر و گاهی گمراه‌کننده در اجرا. در این نوشته با یک مثال روزمره شروع می‌کنیم و بعد همان منطق را روی خرید یک شرکت واقعی پیاده می‌کنیم.
قانون اصلی: منابع باید برابر مصارف باشد
در دنیای مالی چند اصل خدشه‌ناپذیر وجود دارد و یکی از آن‌ها در مدل‌سازی تملک این است که جمع منابع همیشه برابر جمع مصارف است. هر ریالی که خرج می‌شود باید از جایی تأمین شده باشد. شاید طبیعی‌تر باشد آن را «مصارف و منابع» بنامیم، چون ابتدا باید بدانیم چقدر لازم داریم و بعد دنبال تأمینش برویم.
مثال ساده: خرید سیب
فرض کنید برای خرید چند کیلو سیب به میوه‌فروشی می‌روید.
اول مصارف
قیمت سیب‌ها ۱۰ واحد است، اما هنگام پرداخت ۰٫۵ واحد مالیات و عوارض هم اضافه می‌شود و مبلغ نهایی ۱۰٫۵ می‌شود. این ۱۰٫۵ کل مصرف نقدی شماست.
بعد منابع
در کیف پول فقط ۵ واحد دارید. باقی‌مانده یعنی ۵٫۵ را باید از جای دیگری تأمین کنید؛ مثلاً با کارت اعتباری. این رقم مکمل (Plug) است. حالا جمع منابع ۱۰٫۵ شده و با مصارف برابر است.
همین منطق در خرید شرکت
در تملک شرکت هم همین است؛ فقط عددها بزرگ‌ترند. فرض کنید می‌خواهید شرکتی را بخرید. گام‌ها را مرور می‌کنیم.
گام ۱: EBITDA را از صورت‌های مالی بردارید
در مدل‌سازی تملک، EBITDA نقطه‌ی شروع است. در مثال ما ۲٫۸ میلیون است. اگر با تعدیلات آن آشنا نیستید، برگشت هزینه‌ها و تعدیل EBITDA را بخوانید.
گام ۲: شرکت را ارزش‌گذاری کنید
قیمت خرید معمولاً مضربی از EBITDA است. اگر قیمت ۲۰ میلیون باشد، ۲۰ ÷ ۲٫۸ تقریباً ۷٫۱۴ برابر می‌شود. این مضرب با مقایسه‌ی معاملات مشابه تعیین می‌شود. برای انتخاب مضرب مناسب راهنمای انتخاب مضرب ارزش‌گذاری کمک می‌کند.
گام ۳: قیمت خرید را وارد مصارف کنید
۲۰ میلیون قیمت «سیب‌ها» است و مستقیم به ستون مصارف می‌رود.
گام ۴: هزینه‌های حرفه‌ای را اضافه کنید
هر معامله‌ی تملک به وکیل، حسابدار و مشاور نیاز دارد تا بررسی دقیق (Due Diligence) انجام شود. این هزینه‌ها هنگام بستن معامله پرداخت می‌شود و مثل مالیات در مثال سیب است. فرض کنید ۲۰۰ هزار.
گام ۵: نقد اولیه برای ترازنامه
نکته‌ی ظریف این است که معمولاً فروشنده تمام وجه نقد شرکت را برمی‌دارد؛ یعنی روز اول، خریدار شرکتی با حساب بانکی خالی تحویل می‌گیرد. برای جلوگیری از فشار سرمایه‌ی در گردش، بخشی از وجه نقد را به ترازنامه اضافه می‌کنند (یا در مذاکره، «حداقل نقد» را در شرکت باقی می‌گذارند). فرض کنید ۵۰۰ هزار.
با این گام، مصارف کامل می‌شود: ۲۰ میلیون + ۲۰۰ هزار + ۵۰۰ هزار = ۲۰٫۷ میلیون.
گام ۶: سقف بدهی را حساب کنید
اکنون سمت منابع را می‌سازیم. وام‌دهندگان معمولاً بر اساس مضربی از EBITDA وام می‌دهند. اگر سقف ۳ برابر باشد: ۳ × ۲٫۸ = ۸٫۴ میلیون وام.
گام ۷: سهم سرمایه (Equity) مکمل است
کسری باقی‌مانده را سرمایه پر می‌کند: ۲۰٫۷ − ۸٫۴ = ۱۲٫۳ میلیون. در مدل مالی، تنها عدد «پلاگ» همین است؛ سایر عددها هر کدام از یک فرض مشخص می‌آیند.
نکته‌هایی که اشتباه را کم می‌کند
- فرض‌های ورودی را از خروجی جدا کنید: مضرب خرید، سقف بدهی، درصد هزینه‌های جانبی و نقد حداقلی همگی ورودی‌اند.
- فقط یک ردیف مکمل داشته باشید. اگر چند ردیف همزمان مکمل باشند، مدل دچار ارجاع دایره‌ای می‌شود.
- پس از ساخت جدول، بازده خریدار را بسنجید؛ مقایسه‌ی ROI، IRR و MOIC نشان می‌دهد چطور.
پرسش‌های متداول
چرا ترتیب «مصارف و منابع» منطقی‌تر است؟
چون ابتدا مشخص می‌شود چه مبلغی لازم است و سپس راه تأمین آن بررسی می‌شود؛ نه برعکس.
بدهی چطور تعیین می‌شود؟
معمولاً با سقف مضربی از EBITDA که وام‌دهندگان می‌پذیرند. شرایط بازار و کیفیت سود در این سقف اثر دارند.
چرا نقد به ترازنامه اضافه می‌شود؟
چون فروشنده معمولاً نقد را برمی‌دارد و خریدار برای پرداخت حقوق و تأمین‌کنندگان در روزهای اول به نقدینگی نیاز دارد.
آیا هزینه‌های حرفه‌ای را می‌شود نادیده گرفت؟
خیر. این هزینه‌ها واقعی است و در هنگام بستن معامله نقد پرداخت می‌شود، پس جزو مصارف است.
جمع‌بندی
جدول منابع و مصارف ساده است اگر دو چیز را به خاطر بسپارید: مصارف را کامل بشمارید و فقط یک رقم را مکمل در نظر بگیرید. همه‌ی ارقام دیگر نتیجه‌ی فرض‌های روشن هستند و تنها عدد سرمایه، تفاضل پایانی است.