هنگام ارزش‌گذاری یک کسب‌وکار، دو اصطلاح مدام شنیده می‌شود: SDE (سود اختیاری فروشنده) و EBITDA تعدیل‌شده. در نگاه اول شبیه هم‌اند، اما تفاوت ظریفی دارند که انتخاب غلط آن‌ها می‌تواند ارزش‌گذاری را منحرف کند. در این راهنما هر دو را تعریف می‌کنیم، با مثال محاسبه می‌کنیم و می‌گوییم کدام در چه شرایطی مناسب‌تر است.
تصویر بزرگ: ضریب بازار
هر دوی این سنجه‌ها پایه‌ی ارزش‌گذاری‌اند. معمولاً عدد را در یک «ضریب بازار» ضرب می‌کنند تا ارزش به دست بیاید. مثال: اگر SDE یک کسب‌وکار ۴۰۰ هزار واحد پول باشد و ضریب شرکت‌های مشابه ۳ برابر، ارزش برابر ۱٫۲ میلیون است (۴۰۰٬۰۰۰ × ۳ = ۱٬۲۰۰٬۰۰۰). همین منطق برای EBITDA هم برقرار است. برای مرور کلی روش‌های ارزش‌گذاری، ارزش‌گذاری کسب‌وکار با ضریب EBITDA را ببینید.
EBITDA تعدیل‌شده
EBITDA یعنی سود پیش از بهره، مالیات، استهلاک و استهلاک نامشهود. نسخه‌ی تعدیل‌شده آن را برای اقلام غیرتکرارشونده، اختیاری یا «پرو‌فورما» اصلاح می‌کند. معمولاً برای ارزش‌گذاری کسب‌وکارهای بزرگ‌تر به کار می‌رود.
ایده این است که سودآوری عادی‌شده را به دست آوریم تا با شرکت‌های دیگر قابل مقایسه باشد. تفاوت مهمش با SDE این است که حقوق مالک در آن لحاظ نمی‌شود، چون فرض می‌شود کسی که عملیات روزانه را اداره می‌کند یک کارمند است و مالک واقعی یک نهاد سرمایه‌گذاری است.
چطور محاسبه می‌شود؟
از سود خالص شروع می‌کنیم و اقلام زیر را اضافه می‌کنیم (برگشت می‌زنیم):
- اقلام استاندارد: بهره، مالیات، استهلاک و استهلاک نامشهود
- اقلام اختیاری: کانال‌های متوقف‌شده یا هزینه‌های یک‌باره
- اقلام مرتبط با معامله: هزینه‌های معامله و کارمزد مدیریت
- اقلام پرو‌فورما: تعدیل‌های رو به جلو که می‌دانیم در راه‌اند
چنین جدولی را در گزارش «کیفیت سود» می‌بینید. جزئیات بیشتر در تعدیلات EBITDA و برگشت هزینه‌ها آمده است.
SDE چیست؟
SDE یا سود اختیاری فروشنده بیشتر برای کسب‌وکارهای کوچک و متوسط استفاده می‌شود. نشان می‌دهد یک مالک-اپراتور تمام‌وقت در طول یک سال چقدر منفعت مالی از کسب‌وکار می‌برد. بنابراین فقط سود نیست؛ حقوق مالک، مزایا و هر هزینه‌ی شخصی که از شرکت پرداخت شده را هم شامل می‌شود.
کاربرد اصلی آن وقتی است که کسب‌وکار برای فروش آماده می‌شود، چون تصویری جامع‌تر از بازده قابل‌دسترس خریدار می‌دهد. اگر تا به حال آگهی فروش کسب‌وکار را در سایت‌های مربوط دیده باشید، احتمالاً SDE را به‌جای EBITDA تعدیل‌شده دیده‌اید.
فرمول ذهنی: «EBITDA تعدیل‌شده بعلاوه»
یک راه ساده برای یادآوری: SDE همان EBITDA تعدیل‌شده به‌اضافه‌ی موارد خاص مالک است. از سود خالص شروع کنید، تعدیل‌های استاندارد را اضافه کنید و بعد حقوق و مزایای مالک و هزینه‌های شخصی را هم برگردانید.
مثلاً در یک «بازسازی مالی» (Recast) که کارگزاران کسب‌وکار انجام می‌دهند، معمولاً این‌ها دیده می‌شود:
- حقوق مدیر/مالک برگشت می‌خورد تا نشان دهد یک مالک تمام‌وقت چه می‌گیرد. اگر چند مالک در عملیات روزانه مشارکت دارند، یکی را برگشت بزنید و هزینه‌ی کارمند جایگزین دیگران را در نظر بگیرید.
- سهم شرکت از مالیات حقوق مالک
- کمک‌های خیریه که برای عملیات حیاتی نیستند
- هزینه‌ی غیرتکراری، مثل خسارت تجهیزات
- استهلاک، چون خریدار جدول استهلاک خودش را دارد
- قبض تلفن یا سوخت شخصی
- بهره، چون خریدار همان بدهی را نخواهد داشت
مقایسه: چه زمانی کدام؟
| معیار | SDE | EBITDA تعدیل‌شده |
|---|---|---|
| اندازه‌ی رایج | کوچک و شخصی | بزرگ‌تر و نهادی |
| حقوق مالک | برگشت زده می‌شود (اضافه) | لحاظ نمی‌شود چون مدیر را کارمند فرض می‌کنیم |
| خریدار معمول | مالک-اپراتور | شرکت سرمایه‌گذاری یا نهاد |
| مرز تقریبی | سود تا حدود ۲ میلیون | بالاتر از آن |
هیچ قانون سفت‌وسختی وجود ندارد و مرز عددی ۲ میلیون واحد پول فقط تجربه‌ی رایج معاملات است. معیار اصلی، نقش مالک در عملیات روزمره است: اگر خریدار جدید باید خودش هر روز در کسب‌وکار باشد، SDE مناسب‌تر است. اگر قرار است مدیر استخدام شود و مالک سرمایه‌گذار باشد، EBITDA بهتر است. برای اینکه ببینید این برگشت‌ها قبل و بعد از معامله چطور جدول‌بندی می‌شوند، به جدول EBITDA قبل و بعد از بسته‌شدن معامله مراجعه کنید.
پرسش‌های متداول
SDE از EBITDA بیشتر است یا کمتر؟ معمولاً بیشتر، چون حقوق و مزایای مالک را هم اضافه می‌کند. به همین دلیل ضریب بازار برای SDE معمولاً کوچک‌تر از ضریب EBITDA است و نباید ضرایب را با هم مخلوط کرد.
آیا می‌توان ضریب EBITDA را روی SDE اعمال کرد؟ خیر، چون تعریف سود متفاوت است. ضریب هر سنجه باید از معاملات مشابه با همان سنجه گرفته شود.
Recast مالی چیست؟ بازسازی صورت‌های مالی برای حذف اقلام شخصی، غیرتکراری و غیرعملیاتی تا سودآوری واقعی کسب‌وکار برای خریدار مشخص شود.
اگر مالک در عملیات حضور محدود دارد کدام سنجه مناسب است؟ احتمالاً EBITDA تعدیل‌شده، زیرا باید برای نقش مدیریتی حقوقی در نظر گرفت و فرض را بر نبود مالک-اپراتور گذاشت.
جمع‌بندی
SDE و EBITDA تعدیل‌شده هر دو سودآوری عادی‌شده را می‌سنجند، اما از دید یک خریدار متفاوت. پرسش کلیدی این است که خریدار آینده مالک-اپراتور است یا سرمایه‌گذار. پاسخ به این پرسش، سنجه و ضریب مناسب را مشخص می‌کند.